סקירת שווקים- רבעון רביעי.

20.09.2020

מיכל יוזפסון מנהלת מערך הייעוץ פיננסים ניהול הון פרטי בע"מ.

סקירה ותחזית רבעונית Q42020

מיכל יוזפסון מנהלת מערך השקעות פיננסים ניהול הון פרטי בע"מ.

 

שווקי המניות והאג"ח  המשיכו לעלות ונהנו  מריבאונד חזק מאוד בחודשים האחרונים. לאחר ירידה של כ-33.6%  של מדד המניות העולמי ( MSCI WORLD AC ) כתוצאה מהתפשטות הנגיף למערב ושיתוק הכלכלה העולמית, מדד זה  תיקן בכ-50% והניב תשואה חיובית של כ3% מתחילת השנה. הוביל את העליות שוק המניות האמריקאי (S&P500  ) לאחר שירד בכ-34% לשפל במרץ ומאז תיקן והגיע לשיא חדש ממש בימים האחרונים והניב תשואה חיובית של כ8.5% מתחילת השנה. העלייה בשווקי המניות הונעה מנזילות חסרת תקדים, שסיפקו בנקים מרכזיים וממשלות בתקופה של ריבית נמוכה וזאת על אף התפרצות מחודשת באזורים  גיאוגרפיים שונים. חידוש תוכניות הרחבה כמותיות ותוכניות רכישת אגרות חוב, תמכו גם בשווקי האג"ח שנהנו מתיקון משמעותי כלפי מעלה זאת על אף הפגיעה המאסיבית בפעילות העסקית, במאזני החברות ובהרבה מקרים ביכולת החזר החוב.

 

הכלכלה העולמית סבלה מהאטה משמעותית ברבעון השני כתוצאה מהשבתת הפעילות   ופתיחה מחודשת שבוצעה בהדרגה. הכלכלה האמריקאית התכווצה ברבעון השני בשיעור של כ-9.5% לעומת הרבעון השני בשנה שעברה וצפויה להתכווץ בשנת 2020 כולה בשיעור של  כ- 6%. הכלכלה האירופאית התכווצה בשיעור של כ- 14%  וצפויה  להתכווץ בשנה כולה בשיעור גבוה  מ- 8%. המהלך של האיחוד האירופאי לתמוך במדינות חלשות יותר באיחוד  ע"י רכישת אגח ממשלותיהן חיזק את האמון בגוש האירופאי ובאירו. סין, צמחה בשיעור של כ-3.2%  וצפויה לצמוח בשנה כולה בכ-1%, עם צפי לצמיחה חזקה בשנת 2021. ע"פ מדדים הבוחנים את מידת ההתאוששות הכלכלית, הכוללים: תנועה, פעילות צרכנית ותעסוקה, הכלכלה האמריקאית נמצאת סביב 60% מהרמה ההיסטורית הממוצעת בעוד סין נמצאת בסביבות ה-90% על פי אותם אינדיקטורים.

בישראל צמיחה שלילית של 7.8% ברבעון השני לעומת הרבעון המקביל בשנה שעברה  וצפי צמיחה  בשיעור שלילי של 6.8% בשנת 2020. 

תמריצים אגרסיביים, תהליך פתיחה וחזרה לפעילות, משקי בית עם מאזנים חזקים יחסית אמורים לגשר על אובדן התפוקה ברבעון השני. הנתונים של הרבעון השלישי והרביעי צפויים להראות שיפור משמעותי, אך נראה שההתאוששות תהיה איטית מהמצופה ע"י השווקים וההסתברות להתאוששות מהירה יורדת.  לצד פתיחה מחודשת והדרגתית של הכלכלה, המדינות מתמודדות עם גידול במספר הנדבקים. תחזיות הצמיחה חלשות יותר מאשר בעבר כתוצאה מהתפשטות המחלה והאטה בקצב פתיחת העסקים. במרבית המדינות, ניתן היה לראות שיפור בנתונים הכלכליים ובפעילות הכלכלית בחודש יוני ובתחילת יולי והחלשות במחצית השנייה של יולי. גם במשק הישראלי לאחר התאוששות חזקה מחודש מרץ האינדיקטורים הכלכליים מעורבים ושוק העבודה עדיין מגלם חולשה שבאה לידי ביטוי בעלייה במספר הבלתי מועסקים ושיעור אבטלה גבוה במחצית שניה של יולי.

סביבת הריבית הנמוכה, המשך הזרמת נזילות ע"י בנקים מרכזים ומחסור באלטרנטיבות יוצרים סביבת השקעות התומכת בהשקעה בנכסי הסיכון ומרדף  אחר תשואות.

האיזון העדין שבין התפשטות הנגיף והמשך פעילות כלכלית מאתגר את הצמיחה וקצב ההתאוששות תלוי בהתפתחות הנגיף ובמשך הזמן עד למציאת חיסון זמין.

   לאור התמחור הגבוה בשווקי המניות והאג"ח ובהינתן המורכבות של המצב, השוק יהיה רגיש לכל גורם שעלול לעכב את הצמיחה או להשפיע על היקף התמיכה של הבנקים המרכזיים או הממשלות. הבחירות בארה"ב, הדרדרות ביחסי סין ארה"ב, אי הזרמת תמריצים במידה מספקת יכולים להוות מקור לתנודתיות גבוהה .

 

 

 

מקור: federal reserve bank of Dallas

 

 

מניות

 השוק האמריקאי הוביל את העליות ועומד של כ8.5% מתחילת השנה. השוק נמצא ברמות תמחור גבוהות  ונסחר במכפיל 30 על הרווחים המדווחים ומכפילי עתידי של 23, המגלם תשואה ממוצעת צפויה של כ-4.3%.

הראלי הונע ממניות חברות גדולות מובילות בתחום הטכנולוגיה, שהשפעתן על המדד גבוהה, כגון מיקרוסופט, אמזון ואפל. חברות אלו נהנו מגידול בביקוש ועליה בהכנסות  כתוצאה מהשיתוק הכלכלי שמחזק מגמות של מעבר לעבודה מהבית, למידה מרחוק ורכישות און ליין. התמחור של מגזר הטכנולוגיה יקר, אך  הגידול בביקוש ויציבות בהכנסת וברווחים תומכים בפרמיה מסוימת. בשל התמחור היקר ולאור עליית המחירים, ההשקעה צריכה להתבצע באופן אקטיבי וסלקטיבי תוך בחירת החברות בהתאם לתמחור, למודל העסקי שלהן, להערכת הצמיחה והסיכון של תת המגזר בו פועלות.

 ישנם  מגזרים המתומחרים במחירים נמוכים. סקטורים שנראים אטרקטיביים  על בסיס תמחור וצמיחה הינם סקטור התשתיות וסקטור הבריאות. סקטור התשתיות נהנה מיציבות ברווחים, מאופיין בתנודתיות נמוכה ושיעור דיבידנד יחסית גבוה (3.6 ארה"ב 4.6 באירופה ). סקטור הבריאות הינו דפנסיבי, נהנה מצמיחה ברווחים (+5% בשנת 2020) ותמחור סביר. במידה ויימצא חיסון ותחת ההערכה שאנו בכיוון של התאוששות כלכלית, תהיה רוטציה בין הסקטורים. לסקטורים מחזוריים  שהניבו ביצועי חסר,יש פוטנציאל להדביק את הביצועים של הסקטורים שנהנו מביקושים בזמן הסגר והן משינוי סביבת העבודה.  מגזר הפיננסים  שנפגע כתוצאה מרמות ריביות נמוכות וחשש מהפסדי אשראי, נסחר בתמחור נמוך מאוד וייהנה כתוצאה משיפור במצב הכלכלי.

במידה ומשקיעים באמצעות מדדים, בארה"ב יש מקום להשקיע במדד הבנוי במשקלות שווים ולא ע"פ שווי שוק למקרה שרוטציה כזו אכן תקרה ועם זאת עדיין להיות חשופים למגזר הטכנולוגיה רק בפרופורציה נמוכה מאשר במדד שווי שוק.

השוק האירופאי (stoxx600 ) לא עשה את המהלך שעשה השוק האמריקאי ונמצא בתשואה שלילית של כ-10% מתחילת השנה.  רווחיחברות  המדד  לשנת 2020 צפויים לרדת בכ-34% . ירידה זו חזקה משמעותית משיעור ירידת רווחי מדד ה S&P500 וזאת כתוצאה משוני בהרכב ומשקל שונה של הסקטורים המרכיבים את המדד. שוק זה מתומחר במחירים  נמוכים כתוצאה מציפיות נמוכות   וייהנה אם אכן תהיה רוטציה בין מגזרי הצמיחה  והערך בעקבות התאוששות כלכלית. 

השווקים המתעוררים ((MSCI Emerging markets)  נהנו מתיקון חזק כלפי מעלה ונסחרים סביב מחירם בתחילת השנה.  התיקון היה חזק יחסית הודות למשקל מגזר הטכנולוגיה והאינטרנט במדד (35%) וכן כתוצאת מירידת שער הדולר. בראייה ארוכת טווח, ההתמקדות הינה בשווקי אסיה המתעוררים ובעיקר בשוק הסיני. ההתאוששות מהירה וחזקה מהמצופה, במקביל לתמחור שאינו יקר  מעלה את האטרקטיביות של ההשקעה בשוק זה, על אף שהדיסקאונט ביחס לשוק האמריקאי הצטמצם. 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

בישראל,  מדד המניות המוביל (ת"א 125)  הניב ביצועי חסר ביחס לשוק העולמי ונסחר בירידה של כ-10% מתחילת שנה. זאת לעומת מדד ת"א 90, שהגיע כמעט לרמתו בתחילת השנה. ביצועי החסר של מדד תא 125 נובעים מחולשה משמעותית של מניות מגזר הבנקים, הנדל"ן והאנרגיה ומשקלם היחסי במדד. החשש ממחיקות במערכת הבנקאית ומפגיעה בשוק הנדל"ן בעיקר בתחום המשרדים והמסחר הביא לחולשה במניות מגזרים אלו. הבנקים נסחרים בתמחור של 0.74 על ההון העצמי ומגלמים חשש גדול ממחיקות עתידיות (הפסדי אשראי). בתמחור הנוכחי בהינתן התייעלות, מבנה ענף הבנקאות, נראה מעניין כהשקעה ארוכת טווח. סקטור הנדל"ן נפגע באופן רוחבי מתוך הערכה לירידה בהכנסות משטחי המסחר וירידה בביקוש לשטחי משרדים בשל מגמה של עבודה מהבית  וריחוק חברתי. בהתייחס לשטחי מסחר, נראה שהירידה תהיה זמנית עד למציאת חיסון   ובהתייחס לשטחי משרדים, על אף הירידה הצפויה בביקוש לשטחי משרדים, בהימצא חיסון עדיין יהיה צורך בשטחי משרדים ובחירה סלקטיבית של חברות בתמחור הנוכחי נראה  אטרקטיבי (קרנות הריט לדוגמא). 

ההשקעה במניות  צריכה להתבצע באופן סלקטיבי בחברות בעלות מאזנים חזקים שיכולות לעמוד בהאטה כלכלית. 

שוק האג"ח 

הבנקים המרכזיים בעולם נוקטים במדיניות של ריבית נמוכה, תוכניות רכישה של אגח ממשלתיות ושל אגח חברות בשוק המשני על מנת לשמר את התשואות הנמוכות, לספק נזילות ולאפשר לחברות לגייס הון ולגלגל את החוב בעלויות מימון נמוכות.  התוכניות של הפד לרכוש אגח חברות מדורגות ומתחת לדירוגי השקעה עזרה לשפר את התנאים פיננסים. לאחר הכרזה על התוכנית, שווקי אגרות הקונצרני בארה"ב חוו תיקון אדיר במחיר והצטמצמות מרווחים. מדד אגח מדורגות נמצא בתשואה חיובית של 5-6% מתחילת השנה לאחר ירידה חזקה של כ-16% במהלך השנה  ומדד הHigh yield    נמצא בתשואה חיובית של כ- 0.56% מתחילת השנה, לאחר ירידה של כ-20% במהלך השנה, זאת למרות שבפועל התוכניות יושמו באופן חלקי בלבד (15 מיליארד מתוך 250 מיליארד ). על אף התערבות הבנק המרכזי, שיעור חדלות הפירעון צפוי לעלות והמגמה של ירידת דירוגי האשראי צפויה להימשך, מה שמוביל לזהירות בתחום הHY. על אף האמור, נראה שבתקופה הקרובה תיווצרנה הזדמנויות בתחום החוב במצוקה  שיש לנצל באמצעות מנהלים המתמחים בתחום זה. אגח חברות בדירוגי השקעה בשווקים מתעוררים נקוב דולר נסחר במרווחים גבוהים מעל האג"ח הגלובלי בדירוגים דומים ויש מקום לשלב חוב זה באופן סלקטיבי בתיקי מט"ח.

בישראל שווקי האג"ח נמצאים עדיין בטריטוריה שלילית, אך נסחרים קרוב מאוד למרווחים ולתשואות טרום המשבר במיוחד בדירוגים הגבוהים. בנק ישראל הכריז ביולי על רכישת אג"ח קונצרני בהיקף של 15 מיליארד ₪ בדירוגי A- ומעלה  על מנת לתמוך בשוק החוב הקונצרני . בפועל עד לסוף יולי בנק ישראל רכש 0.6 מיליארד ₪ . המוכנות והמחויבות של הבנקים המרכזיים לרכוש אגח חברות תומכת באפיק האג"ח הקונצרני, עם זאת התשואות באפיק זה נמוכות מאוד במיוחד בדירוגי האשראי הגבוהים. לצד השקעה באג"ח חברות באיכות אשראי גבוהה יש להשקיע באמצעות ניהול אקטיבי גם בדירוגים השקעה נמוכים יותר לצורך העלאת התשואה על תיק החוב הסחיר.

לסיכום. אנו נמצאים במצב של אי וודאות גבוהה מאוד. למרות התנודתיות הגבוהה  מתחילת השנה חלק מהשווקים חזרו בניגוד למצופה למקום שבו היינו בתחילת השנה ומצדיקים זהירות רבה.  האסטרטגיה להתמודדות עם מצב זה הינה פיזור גבוה  בין סוגי  נכסים  וסלקטיביות.  ההשקעות צריכות להתבצע בנכסים בעלי איכות גבוהה עם  מאזנים חזקים שיכולים לשרוד תקופה של האטה. בתנאי שוק אלה, יש מקום להעלות רכיב  נזילות, עדיפות לניהול אקטיבי וניצול הזדמנויות באפיקים השונים. בבחינת שוק המניות, על אף הסיכון לתנודתיות יש  לשמור על החזקה מסוימת, שהיום נמוכה משיעור החזקה במניות בחיסכון ארוך טווח, בשל תנאי חוסר וודאות ותמחור גבוה וכאשר התנודתיות עולה והתמחור מצדיק, להעלות סיכון ולעבות את התיק בהתאם להערכה.

קבלת החלטות השקעה והקצאת נכסים צריכה להיות מבוססת על סמך תמחור הנכסים בהתאם למאפייני כל לקוח בבחינת מטרות ההשקעה, מידת שנאת הסיכון ולא מושפעת מתנודתיות השוק.

הנתונים נכונים לתאריך  29.08.2020.