אסטרטגיית השקעות 2013
שנת 2012 היתה שנה שבה ביצועי השוק נשלטו על ידי קובעי המדיניות המוניטרית ובנקים מרכזיים ולאו דווקא על ידי נתוני מאקרו. על אף  המשברים והתנודתיות הגבוהה השנה היתה  חיובית מאוד לנכסי הסיכון.  כתוצאה ממגמה ארוכת טווח של ירידת תשואות בשווקי אגרות החוב, שהגיעה לשיאה בחודשים האחרונים בעקבות הדפסת כסף על ידי הבנק המרכזי, שנה זו התאפיינה ביצועים פנומנליים באפיקי אגרות החוב  השונים בחו"ל . שנה שבה סביבת הריבית הנמוכה תמכה אף בשווקי המניות חרף ההאטה בצמיחת רווחי החברות וחזרה למיתון באירופה.
ניתן לומר כי ההשפעות של מדיניות ממשלתית ומדיניות הבנק המרכזי  השפיעו גם על הבורסה בתל אביב.  עד לחודש ספטמבר שוק המניות בישראל הניב ביצועי חסר משמעותיים ביחס לשווקי המניות  בחו"ל מסיבות ביטחוניות ובראשן חשש מתקיפה באיראן . מרגע הודעתו של ראש הממשלה על דחיית הדיון בנושא במספר חודשים הצטרף השוק המקומי לשווקי העולם והדביק  את הפער כמעט במלואו. מדיניות מרחיבה של בנק ישראל הביאה לרווחי הון באג"ח הממשלתי ובאג"ח החברות. בתחום אג"ח החברות,  אשר התאפיין בתחילת השנה  בירידות ובתשואות גבוהות, כתוצאה מחשש גדול מפני חדלות פירעון והסדרי חוב, מדיניות זו הביאה להיפוך מגמה והביאה משקיעים לנצל את המרווחים הגבוהים, להזרים כספים לאפיק הקונצרני ולצמצום משמעותי של המרווחים . נראה שהחברות מנצלות את עודף הביקוש והתשואות הנמוכות בגל גיוסים רחב לקראת סוף השנה.
 
 
מקור: bizportal, Barclays capital
הצמיחה הכלכלית העולמית האטה במהלך השנה בכלכלות  השווקים המפותחים והשווקים המתעוררים וצפויה להמשיך להאט גם לתוך 2013  .המקור לצמיחה הנמוכה בארה"ב הינו תהליך הורדת החוב בקרב משקי הבית והממשלות בעולם והמשבר בשוק האירופאי(צפי להמשך צמיחה שלילית).
גם בשנת 2013 ההשפעה של המדיניות הממשלתית תמשיך להיות גבוהה על השווקים הפיננסים.  הסביבה הכלכלית תמשיך להיות מאתגרת ותתאפיין בצמיחה נמוכה, בריביות נמוכות ובביצועים מוגבלים.  על המשקיעים להנמיך ציפיות בנוגע לביצועי השווקים השונים ולצפות לתשואות נמוכות יותר בשנה הקרובה.
על הכלכלה העולמית קיימים מספר איומים עיקריים: המשך משבר החוב באירופה, התמודדות עם הצוק הפיסקאלי בארה"ב והשלכותיו והמשך חולשה בשוק העבודה בארה"ב אשר יביא להמשך האטה בארה"ב.
החמרה במשבר החוב באירופה ו/או אי הגעה להסכמה בנוגע להטבות המס והקיצוצים הפדרליים עלולים להחזיר את הכלכלות המובילות למיתון. קובעי המדיניות באירופה נקטו צעדים להקלה על מימון וגלגול חוב על ידי מדינות "בעייתיות" על ידי כך הצליחו להשיב את ביטחון המשקיעים. גם בנושא האיחוד של מערכת הבנקאות הוחלט על צעד ראשון הכולל הקמת מערכת פיקוח על הבנקים הגדולים באירופה. בנושא הצוק הפיסקאלי בעת כתיבת שורות אלו עדיין לא הגיעו להסכמה, אך ההנחה הינה שתושג פשרה בין הצדדים גם אם לאחר תום השנה ועד להשגתה השוק עלול להיות תנודתי מאוד.
בבחינת שוק העבודה בארה"ב , שיעור האבטלה בארה"ב עומד על 7.8% והכלכלה אינה צומחת מספיק על מנת להגדיל את מספר המשרות. האיומים הכלכליים שהוזכרו וחשש מהאטה ומיתון מונעים מחברות מלהעלות את קצבי גיוס העובדים.  שיעור האבטלה הגבוה הוא בין הסיבות העיקריות לגידול המוגבל בהוצאות הצרכנים ומונע מהצרכנים להוציא ולהגדיל את הצמיחה והכלכלית (בעל משקל מהותי בצמיחת כלכלת ארה"ב). המשך תהליך של הקטנת ההתחייבויות, עליה לא משמעותית בשכר עלולה להקטין את הצריכה העתידית.  במהלך השנה, הוצאות הצרכנים גדלו כתוצאה משיפור במאזן משקי הבית , עם זאת שיפור זה אינו מספק על מנת להמשיך להגדיל את קצב ההוצאות של הצרכן. התנאי להמשך גידול בהוצאות הינו המשך שיפור בשוק העבודה עלייה בהכנסות כתוצאה מגידול בתעסוקה ותחושת ביטחון של הצרכן  אשר יגדילו את קצב הצמיחה בארה"ב.
כתוצאה מחשש מקצב ההתאוששות  הרחיב הבנק המרכזי האמריקאי את תכנית רכישת האג"ח (3QE) המורידות  את ריבית ארוכת הטווח במטרה לתמוך בשוק הנדל"ן . שוק זה התייצב ואף נכנס למסלול של התאוששות -לשוק הנדל"ן משקל חשוב בתחושת העושר והביטחון של הצרכן האמריקאי יותר מאשר השפעה על הגידול בתמ"ג.
נראה שצמיחה איטית תיתמך בהתאוששות איטית של שוק העבודה, אשר תביא לעלייה מתונה בהוצאות הצרכנים. שוק הנדל"ן ייתמך על ידי תכניות ההרחבה הכמותית כאשר המסחר ימשיך להוות משקולת כתוצאה מהחולשה באירופה וקצבי צמיחה נמוכים בסין.
סביבת הריבית היא זו שדוחפת משקיעים לנכסי הסיכון, מעלה את מחירם ומצמצמת את התשואות הצפויות שלהם. כל עוד אין ציפיות לעליית ריבית (מה שלא נראה באופק) תהייה תמיכה למחירי נכסי הסיכון. על מנת לשמור על ההון ולהימנע משחיקה ריאלית משקיעים ייאלצו להמשיך ולבצע השקעות בנכסים אלו.
התוכנית של הבנקים המרכזיים להדפיס כסף לצורך רכישת חובות ממשלתיים, תוך ניהול גירעונות ענק לא יכול להיחשב כפתרון ארוך טווח לבעיות החוב. עם זאת, תכניות אלו צפויות להימשך ואי לכך יש לצפות להמשך שחיקת ערך המטבעות בהם מופעלת מדיניות זו ולעלייה באינפלציה.
שוק המניות.
שוק המניות בארה"ב עלה במהלך 2012 בכ-11%. אנו עדים להמשך התמתנות קצב צמיחת רווחי החברות משיעור של 15% בשנת 2011 לשיעור צפוי  של 6% במהלך 2012 וקצב צמיחה חד ספרתי מתון לשנת 2013.
שוק המניות נסחר נכון להיום במכפיל רווח של 14 על רווחי 2012 המגלם שיעור תשואה ממוצעת  של  7% בשנים הבאות. תשואה זו  בהשוואה לתשואה של 1.7% באג"ח ממשלת ארה"ב נראית אטרקטיבית וגם  בהשוואה להשקעה באג"ח חברות . בניסיון להבין את התמחור בהתבסס על מודל ארוך טווח נבחן מכפיל ארוך טווח shiller P/E  , המחשב את המכפיל בהתבסס על ממוצע הרווחים בתקופה של עשר אחורה . בדיקה זו מנטרלת את מחזורי העסקים וסטיות של שנים בהן רווחים מאוד גבוהים או להיפך. ע"פ מדד זה נראה שאנו נמצאים במכפיל גבוה משמעותית  מן הממוצע מה שמצביע על כך ששוק המניות יקר ולאורך שנים התשואה הצפויה מהשקעה בו נמוכה. בבחינה נוספת, בניטרול עליית המדד אנו נמצאים קרוב מאוד לממוצע כלומר אין מדובר היום במחיר הזדמנות אך עם זאת מדובר במחיר סביר להשקעה ארוכת טווח.
גרף 1: השוואה בין התשואה על המניות מול אגח בדירוג Baa
 
את ההשקעה בשוק המניות יש לשלב בין מספר שווקים ולא רק בשוק האמריקאי אם כי עדיין יש להקצות לו משקל יתר .נראה שהמשבר בשווקי אירופה יצר הזדמנויות בשווקים האירופאיים והתמחור של השווקים זול יחסית לעבר ובהשוואה לתמחור שוק המניות האמריקאי(גרף מספר 2). השווקים המתעוררים אף הם נסחרים בתמחור אטרקטיבי ויש מקום להשקיע בהם כחלק מן ההקצאה לשוק המניות.
גרף מספר 2: היחס בין מכפיל על בסיס shiller  של מניות באירופה מול ארה"ב
 
שוק המניות הישראלי מתומחר בחסר ביחס לשווקים אחרים מפותחים ובאופן די דומה לשווקים מתפתחים. השוק מגלם פרמיית סיכון הנובעת ממיקומנו הגיאוגרפי וממצבה הביטחוני של מדינת ישראל. מדד ת"א 100 נסחר במכפיל של 10 המגלם תשואה על הרווחים של 10% תשואה צפויה יפה בהשוואה לתשואה נומינלית של 3.9% באג"ח ממשלתי לעשר שנים.
 
שוק אגרות החוב.
בבחינת אגרות החוב בחו"ל בדירוגי השקעה ובדירוגים נמוכים מדירוגי השקעה אין מקום לרווחי הון נוספים אלא הסתמכות על התשואה השוטפת והמרווח הקיים מעל תשואה חסרת סיכון. לא ניתן לצפות להמשך עליות השערים שאפיינו אפיק זה בשלוש השנים האחרונות. פרמיית הסיכון הצטמצמה והמרווחים נמצאים נמוך מהממוצע הרב שנתי . בבחינת אגרות החוב בדירוגי השקעה (Baa) המרווח נמוך ועומד על 1.83%,מרווח המגלם תשואה של 3.19% לשנה. בבחינת   high yeildאגרות החוב נסחרות בתשואה של  5.9% ומרווח 5.19% מעל הממשלתי  ואג"ח של שווקים מתעוררים ה-spread  הצטמצם  באופן משמעותי ועומד על 2.7% ומגלם תשואה של 4.5%. על אף המרווחים הנמוכים, התהליך של העברת ההשקעות לנכסים המניבים תשואה עודפת על פני ריבית אפס תמשיך לתמוך במחירי אפיקים אלו. הקטנת הסיכון הכרוך בהשקעות באפיק זה ניתן לבצע באמצעות השקעה במחמים מוגבלים שילוב אגרות חוב בריבית משתנה בתיקי ההשקעות בין אם באמצעות  float rate notes בחלק המדורג או באמצעות senior loans בחלק הלא מדורג.
המצב דומה גם בשוק אגרות החוב בישראל. סביבת ריבית נמוכה מביאה לזרימת השקעות  לאג"ח החברות. מדד התל בונד נסחר במרווח של 1.6% מעל תשואת האפיק הממשלתי במח"מ דומה והתל בונד השקלי במרווח של 1.3 מעל הממשלתי , מרווח נמוך ביותר הפוגע באטרקטיביות ההשקעה. אגרות החוב בדירוגים הגבוהים נראות כיום פחות אטרקטיביות ונראה כי יש מקום להמשיך ולהשקיע באגרות חוב בדירוגי A  ולבצע הקצאה גם לאיגרות חוב שאינן מדורגות.
לטווח הארוך לאור הריבית הנמוכה המונהגת כיום במשק, העדפתינו להיות שמרנים ובתחום אגח החברות להשקיע באפיק הצמוד והאפיק של הריבית משתנה. לאורך זמן נראה שהורדות הריבית עשויות להביא לעלייה באינפלציה  ועליות ריבית עתידיות.
לסיכום, ההתאוששות תימשך בשנת 2013 בקצב איטי. בהתבסס על הנחה זו ובהתבסס על תמחור בשווקים נראה שלטווח הארוך התשואה על ההשקעה במניות עדיין אטרקטיבית בהשוואה לאפיקי השקעה אחרים. השווקים ימשיכו להיות תנודתיים ולהגיב למקבלי ההחלטות לגבי פתרונות למשבר החוב באירופה ובארה"ב.
קבלת החלטות השקעה ואלוקציה של הנכסים צריכה להיות מבוססת על סמך תמחור הנכסים בהתאם למאפייני כל לקוח בבחינת מטרות ההשקעה, מידת שנאת הסיכון ולא מושפעת מתנודתיות השוק.